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海通宏观姜超:中国的资本市场将充满长期希望

2018-07-03 10:22:50

  投资要点

  随着金融监管逐步收紧,近期信用事件频发,不仅导致低等级信用债市场交易萎缩,同时也对股市产生不利影响。未来信用风险将如何发酵,我们先来看看美国的历史经验。

  贷款违约升,银行危机起。银行监管放松,贷款规模扩张。石油危机导致通胀攀升,美联储为了抑制通胀,持续提高基准利率,大量中小型存款机构经营困难。为了解决中小机构的经营困局,80年代初监管政策不断放松,小型存款机构借机快速扩张资产规模。当时存款机构的资产扩张主要是依靠贷款投放,而贷款主要投向了地产和能源领域。 行业景气下降,贷款违约激增。但是风云突变,贷款重点投向的这些行业在80年代中后期均出现了不同程度的调整。伴随着行业的调整,相关贷款违约率攀升,进而演变成信用风险集中爆发,大量银行破产倒闭。

  危机期调整,危机后慢牛。危机期:信用利差分化,医疗消费坚挺。银行危机发生期间,美国国债收益率保持稳定,但信用利差出现分化,高等级信用债波动不大,垃圾债收益率飙升。而股票市场方面,危机时期美国股市出现过两次大幅下跌,分板块来看,居民消费相关行业的涨幅靠前。 危机后:利率缓慢下行,股市温和上升。尽管危机期间,美股指数出现过两次大幅调整,但是如果我们把时间轴拉长来看,80年代以来,美国国债收益率持续缓慢下行,而美国股市也一直处于温和上升的状态。资本市场的长期健康发展得益于储贷危机之后美国投资结构的调整。同时,机构投资者特别是养老金大量流入股市。

  一样的开始,不一样的结局。之所以研究80年代的美国储贷危机,是因为目前我国所处的金融环境与当时的美国非常相似。 相似之处:资产过快扩张,系统风险积聚。本次信用风险积聚是因为小型银行和非银机构的无序扩张,同样也是金融监管放松的产物。同时,和美国一样,我国大量资金也流向了高风险领域。 差别之处:波及范围更广,风险基本可控。但是,本次我国信用风险波及范围更广,并不仅限于银行。而更本质的区别是美国的储贷危机属于被动刺破,而我国的信用风险属于主动管理,因此我国信用风险整体可控。目前,我国还处于信用风险爆发的初级阶段,但信用冲击对我国资本市场的影响不容忽视。

  短期阵痛延续,长期充满希望。随着下半年信用债到期规模的扩大,预计信用风险事件仍会持续发酵,但不会演变成全面危机。目前我国资本市场的反应与美国当时相似。 债市方面,国债收益率和高等级信用债收益率下行,低等级信用债利差扩大;而股市方面,股票市场整体表现较弱,但日常消费和医疗保健等防守型板块今年以来表现略好于大盘。未来短期内,预计随着信用风险的发酵,这一趋势仍会延续。而从长期来看,金融监管的收紧有利于修正目前资本市场的融资结构扭曲,同时针对资管行业的清理和养老金促进政策都有利于投资结构的调整。

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本文来源:姜超宏观债券研究 作者:姜超 宋潇 责任编辑:赵瑜

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