李迅雷：A股仍然延续分化特征 市场会给核心资产更高估值水平
06/04
10:00
4月份CPI和PPI均出现回落
数据来源：WIND，中泰证券研究所
如果全球疫情逐步控制，国内复工复产情况也不断好转，但居民收入尤其是中低收入阶层的收入减少是客观存在的，尤其在5月份以后出口订单减少的情况下，出口货物减少，出口部门劳动力的就业和薪酬都受影响，加上出口转内销，则国内CPI和PPI均可能继续回落，且不排除下半年CPI转负可能。目前，全球仍处在通缩压力中。
但就经济而言，从第二季度开始，将出现正增长，明年一季度的增速有望达到9%左右，因此，在CPI下行、GDP增速上行的短期趋势下，滞胀之说就不成立了。
因此，面对全球性的货币泛滥，对于物价走势的判断，我们不能只去套用所谓“通胀永远只是货币现象”的理论，因为社会经济领域的大部分理论都经不起时间的考验。例如， 日本就是长期实行宽松的货币和财政政策，但却没有出现通胀，也没有发生债务危机。在大数据时代，我们完全可以精准去分析和预测哪些商品价格会上涨，哪些会跌，而不是见风就是雨。
例如，铁矿石价格上涨，不代表原材料价格都会上涨，铁矿石的价格，与澳大利亚和巴西的供给跟不上和国内需求的报复性反弹有关——属于阶段性的。而 国内LV和香奈儿等奢侈品的涨价，既与疫情导致出国购物不便有关，又与疫情导致原产地生产不足有关。
资产价格趋势如何：
股市与楼市分化，债券与黄金走强
根据IMF的预测，2020年全球经济将萎缩3%，这将是上世纪30年代大萧条以来最严重的经济衰退。其中发达经济普遍陷入负增长，平均为负6.1%， 其中美国GDP增速为负5.9%，而中国和印度也仅仅勉强维持正增长。
但是，4月份以来，美国股市表现非常强劲，其中纳斯达克指数收盘又逼近历史新高，道指和标普指数的反弹幅度也超过了30%，属于技术性牛市。股市走势与经济走势的截然不同，在下跌超过30%后出现“牛市”，从历史上看确实是非常罕见的。很多人把股市走牛归结为美联储的放水。
确实，美国联邦政府已经出台了四轮财政刺激计划，总规模达到2.9万亿美元，而第五轮3万亿美元财政刺激方案正在国会讨论当中。货币政策方面则是无限量QE，财政赤字货币化，美联储通过印钱买国债。估计今年美国的财政赤字率和M2增速都将接近二战时期的峰值。
美国大肆印钱首先触发债券牛市，二季度开始，股市也出现了大幅反弹，尽管指数上涨幅度惊人，但分化现象也非常明显，涨幅大的，主要集中在信息技术、科技和医疗健康等领域，传统产业如旅游、酒店、公用事业、航空、能源、金融、地产等在大跌之后都反弹乏力。
纳斯达克指数创新高，与新兴行业受疫情影响较小有关，但能源、航空、酒店、旅游等在标普500成分股中占比就将近16%，而且 标普500成分股的整体海外营收占比高达40%，显然受疫情影响较大，走势就不如纳斯达克指数。
我们认为，通过低利率举债来回购股票是美国十年牛市的重要原因，低融资成本下，公司开始借债扩张。同时，上市公司大量回购股票，甚至通过低成本发债筹集的资金进行回购，将财务杠杆用到极致。2010年后，标普500的杠杆水平稳步提升。 标普500成分股中有25%的公司，近10年回购的股本数超过公司当前总股数的45%。
考虑到10年内公司的也有增发行为，用回购金额-增发金额计算净回购金额，标普500成分股中有37%的公司，近10年的净回购金额超过公司当前总股东权益的45%。
“吉祥兄弟”孙吉
