中信证券明明：双降“降准+降息”还有多远？关注四大逻辑

　　第四，全球宽松潮将至

　　美联储紧急降息50bp后，全球央行降息纷至沓来。为应对疫情冲击，澳大利亚央行率先降息。3月3日，美联储宣布紧急降息50bp，2008年经济危机以来首次在议息会议之外的时点选择降息。在此之后，马来西亚、沙特、阿联酋、加拿大等国央行纷纷宣布降息。直至3月11日，英格兰央行也宣布将基准利率下调50个基点至0.25%，以应对新冠肺炎疫情对英国经济的冲击。那么，即将到来的欧央行议息会议上，已然深陷负利率的欧央行又会采取何种宽松方式呢，让我们拭目以待。

　　中美利差冲上历史高位，价格型货币政策空间充裕。尽管常规货币政策空间弥足珍贵，但缓和经济波动才是央行建立的初衷，逆周期调节才是货币政策的应有之义。疫情导致内需不稳，外需受挫，单纯依靠市场力量的复苏将非常缓慢，只要货币刺激力度掌控得当，那么货币宽松的利大于弊。另一方面，在全球央行联手降息的背景下，考虑汇率和国际资本流动等因素，当前是降息最“舒适”的时点。当前十年期中美利差已经超过180bp，处于历史99%分位数水平，比100bp的“舒适区间”更加“舒适”。

　　债市策略

　　昨日金融数据和国常会两大信号指向国内货币宽松，四大逻辑下双降或许就在眼前。2月金融数据不及预期，国常会再提降准，两大信号指向经济下行压力增大，货币宽松伺机待发。短期国内经济已然出现了弱需求和紧信用的特征，伴随全球疫情愈演愈烈，海外疫情即将向国内传导以及全球降息大幕的拉开，四大逻辑支撑下，国内货币宽松或许已经近在眼前。

　　普惠金融定向降准有望在本周周末前后推出，对股份制银行降准力度将额外增加。国常会会议指出：“ 抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度”。从政策表态看，降准政策有望在本周周末前后推出，而对股份制银行的重视我们在“三挡两优”框架形成时的点评报告中已有所预见。我们在《债市启明系列20190426—央行缩表银行扩表能持续吗？》中指出：在以降准为主的央行缩表型货币扩张的过程中，信用扩张依赖银行扩表，而银行资产负债表的扩张更倚重股份行和城商行。我们在《债市启明系列20190513—谁是支持小微企业贷款的主力？》中提到：对“后两档”定向降准，尤其是针对“第二档”中型银行的定向降准除了能支持民营、小微企业信贷之外，信用派生效果更佳。

　　降准之外，降息或许也不遥远，可能在3月16日(下周一)落地。既然LPR已经与MLF利率挂钩，那么下调MLF利率引导LPR就是利率市场化条件下实现降成本最为顺畅的路径。同时考虑到对冲疫情的需求和中美利差的空间，比较合适的降息时点已经到来。由于3月16日将有一次定期的MLF操作，预计MLF利率大概率下调5-10个基点以引导20日的LPR继续下行，释放更加“灵活适度”的货币政策信号，向降低实体融资成本的目标更进一步。

　　市场回顾

　　利率债

　　资金面市场回顾

　　2020年3月11日，银存间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了9.46bps、2.70bps、12.04bps、-3.10ps和-2.53bps至2.17%、2.34%、2.44%、2.56%和2.66%。国债到期收益率涨跌互现，1年、3年、5年、10年分别变动0.86bps、3.97bps、-0.52bps、-0.51bps至1.92%、2.23%、2.45%、2.61%。上证综指下跌0.94%至2968.52，深证成指下跌1.78%至11200.05，创业板指下跌2.20%至2101.46。

　　央行公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，2020年3月11日不开展逆回购操作。

　　流动性动态监测

　　我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年3月对比2016年12月M0累计增加24945.3亿元，外汇占款累计下降7050.8亿元、财政存款累计增加9549.2亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

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