中信证券明明：双降“降准+降息”还有多远？关注四大逻辑

　　全球疫情对经济的冲击可能不会在短期结束。全球发达市场正处在一个经济内生动力放缓，结构性矛盾突出，且政策空间狭窄，金融市场脆弱的环境中，主要经济体在金融产业和科技上的比较优势越来越集中，导致全球资源分配不均衡的加剧。全球经济失衡导致治理结构效率低下、社会经济结构脆弱，所以黑天鹅事件一但出现就会对全球经济造成极大影响。目前看来海外疫情仍处于加速扩散阶段，即便在很多发达国家，直到严重扩散才能引起足够的重视，我们认为全球疫情在短期内仍然难以看到拐点。

　　第三，海外疫情向国内传导的途径

　　全球疫情持续扩散及海外工厂停工停产对我国外贸进出口两端均有影响，出口端尤为显著。日前我国首次公布1-2月对外贸易数据，数据显示1-2月我国出口金额按美元计价同比下降17.2%。我们认为1-2月出口下滑与国内疫情影响一致，目前国内疫情已初步控制，3月份主基调应是海外疫情对进出口的影响。我国是贸易出口大国，加工贸易的出口占比较高，具体体现在数值上我国2019年除一般贸易以外加工贸易出口占比为29.4%，因此中国在全球供应链中占有重要地位。全球疫情大幅爆发，国外工厂停工停产，企业需求减少，产业链上下游之间的联系也可能被疫情阻断。根据目前的疫情扩散速度判断，与SARS疫情相比，本轮新冠疫情将对外需形成更加严重的冲击。

　　我国疫情爆发可能导致劳动密集型产业的转移。随着国内疫情的缓和，大中型企业有序复工，但外向型的劳动密集型产业仍未大规模复工，这导致了劳动密集型产业的出口不足。目前来看美国等需求型进口国家未受新冠疫情较大影响，需求相对稳定。对于供应链来说，在我国对应目的进口国家需求相对稳定的背景下，国内疫情导致的劳动密集型产业复工疲软供给不足，使得需求或转向其他地区。这部分分流的需求，一部分会随着国内产能恢复回归，另一部分会因对中国依赖性不高而发生产业转移。我们以劳动力成本较低的越南为例，根据以往数据来看，越南往年2月份劳动密集型产品出口会有明显下降，而今年2月份越南劳动密集型产品出口金额大幅上升，与往年形成鲜明对比。这也表明我国疫情的爆发可能导致劳动密集型产业已经开始转移至越南等其他外向型经济体。

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